近日，《中国式现代化进程中的保险创新（2025）》新书发布暨保险创新交流会在复旦大学举行。这部著作由复旦大学经济学院副院长、中国保险与社会安全研究中心主任许闲主编，原中国保监会副主席周延礼作序，聚焦中国式现代化背景下保险业的发展逻辑与实践探索，选取健康保障、养老金融、失能照护等领域的多个样本展开剖析。其中第五章以整章篇幅，系统拆解互联网保险中介平台元保的产品创新与运营体系。该书由中国金融出版社出版，预计2026年内公开发行。案例的遴选不是随意之举。学术研究对企业案例的要求严苛：需涵盖商业实践真实、数据可验证、模式具备创新性与行业代表性。而置身于2025年的坐标上：“十四五”收官，医保商保协同走向深入，DRG/DIP支付改革重塑用药场景，AI技术浪潮奔涌。百万医疗险这个曾凭“高保额、低保费”迅速做大的险种，也在走过近十年高速增长后，撞上了新的墙面：产品同质化竞争加剧，消费者获得感有待提升，普惠市场的特定保障需求尚未被充分满足。元保的“超医保·百万医疗险”在这一时点入选，折射出产品供给与市场需求的不匹配已成为行业的新考题，而元保给出了一个可借鉴的回答。作者：马晓敏封图：图片资料室产品设计：让保障扎根真实就医场景《中国式现代化进程中的保险创新（2025）》提到，元保依托技术优势与深度洞察，对大众普惠市场用户的就医习惯、消费能力和风险特征进行了系统性拆解，打造了更贴近真实使用场景的保险产品。针对用户担心的“先进药品不够用”，以“超医保·百万医疗险（尊享版）”为例，元保在基础保障之上设置封顶600万元的院外癌症特药保障，将CAR-T等前沿创新疗法、异地就诊费用纳入保障；必选责任覆盖174款常用抗癌特药，可选责任非进口外购药不限清单，以此回应DRG/DIP改革后的院外购药新需求。针对用户担心的“买不起”，元保设置年缴、月缴并行模式，并借助线上化投保与智能化运营摊薄成本，降低产品费率。针对用户担心的“赔不到”，“超医保·百万医疗险”对1万元及以下小额医疗费用设置60%、70%的高赔付比例，高于市场上同类“0免赔”产品，精准回应了大众普惠市场对于小额医疗场景的保障诉求，提升保险获得感。这套设计回应了普惠市场最日常、高频的医疗场景：真正消耗家庭现金流的，往往不是大病，而是一次次够不着免赔额的小额支出。同时也拓宽了保障的范围，让用户获得更切实的保障。元保“超医保·百万医疗险（尊享版）”覆盖从门急诊、住院到院外购药、术后康复的多场景就医路径，让用户“买得到、买得起、赔得满意”。对行业而言，其免赔额结构、赔付比例与用药保障边界的重新配比值得参考。真正的门槛：理赔兑现与信任建构产品适配只是基础。让普惠市场的用户看得懂、信得过，是保险触达“最后一公里”的关键；用户的信任度，也是互联网渠道有待提升的指标。在构建用户信任上，元保也给出了自己的方法论。触达层面，元保选择以内容替代说教：独家冠名纪实节目《你好，急诊医生》，以真实急诊场景传递风险意识与保障理念，全网曝光突破10亿次；以有趣的科普栏目拆解复杂保险条款与理赔规则，让用户更易理解；发掘真实理赔故事，以纪实镜头记录普通人与疾病对抗、被保险托举的经历，传递保障温度。理赔层面，平台独立展示理赔说明与真实理赔数据；支持材料“一键上传”，对用户上传的各类医疗票据自动识别并分类，医疗险最快3.4分钟结案；针对疑难案件的“如意赔”服务，在2025年帮助用户人均获赔3.5万元。用户在内容里看懂保险，在理赔中确认保障。信任正是在这一次次具体体验中逐步累积的。许闲在发布会上表示，保险创新需要同时回应民生保障、企业经营与产业发展等多重需求，涵盖产品设计、销售服务、经营能力提升与社会风险治理等议题。元保案例也验证了这一逻辑：互联网保险的长期可持续性，不只取决于前端销售能力，更系于服务体系、理赔效率与用户信任的长期投入。持续进化：从保健康人，到回应带病人群需求书中的记录止于2025年，元保在2026年给出了更新的实践参照。2026年，元保继续升级产品与服务。产品端，元保升级旗下普惠型医疗险，实现全责任0免赔，经社保结算后责任内100%赔付，一站式覆盖“好医、好药、好康复”；并推出带病体医疗险及重疾险，通过免健康告知、责任范围内一般既往症可赔，回应超4亿带病人群保障需求。理赔端，元保依托AI技术升级理赔服务，上线“智能助赔”功能，协助合作保险公司对小额、低风险案件开展初步评估，提升保险公司理赔效率，优化用户理赔体验，截至2026年6月，万元以下小额理赔案件结案时间缩短41%；推出“理赔追办”，主动跟进并协助中途放弃理赔的用户完成申请。让保障的范围再宽一点，让理赔的等待再短一点，这是元保在2026年深化普惠的新解法。周延礼在序言中提出的，是保险业必须回答的时代命题：如何从“风险筛选”走向“风险经营”，从“事后赔付”走向“全周期治理”，从“商业金融工具”走向“社会治理枢纽”。这与其说是某一家公司的命题，不如说是整个行业在高质量发展新周期的共同考题。元保的实践能否被复制，仍需时间与数据检验；但其被纳入学术视野本身已经表明：普惠健康险的下一程，比拼的将不只是价格与规模。  阅读原文 文章原文

中国是世界最大的制造业大国，也是最大的贸易国。但一个经济体，如果本土市场不健康——本土企业“内卷”到没利润、账期拖到没现金流、只能靠国际市场的利润来反哺国内产业——这个经济体再大，也只是体量，不是国力。作者：谢泓封图：图虫创意2026年9月14日，国新办举行政策例行吹风会，工业和信息化部副部长柯吉欣说了一句引起不小关注的话：部分大型企业在对同行“卷价格”的同时，对中小企业“卷账期”，利用市场竞争的优势地位，“搞猫腻、玩花样”，拉长中小企业的账期。话音刚落，国务院办公厅印发了《关于加强中小企业回款难问题治理有关工作的通知》，提出四方面十条治理举措。在笔者看来，账款拖欠绝非简单的“付款时间延后”，而是直接关乎中小企业生存的营商环境问题。相比于看得见的价格厮杀，更隐蔽、更致命的“卷账期”正悄无声息地抽干中小企业的血。长久以来，中小企业承担着中国经济的两个底座功能：创新和就业。它们是国家最有活力、同时也是最脆弱的一部分。这些年，笔者在珠三角调研，接触了很多中小企业，清楚当前它们正处在艰难的十字路口。在订单方面，国际贸易起伏不定，关税和地缘政治的波动随时可能抽走一条生产线；在成本方面，税收和社保的规范化逐步推进，合规负担一年比一年重；在市场方面，企业的利润被“价格战”压得越来越薄；加上名目繁多的检查罚款、逐步退坡的政府补贴，中小企业的日子确实不好过。在所有压力中，应收账款是最致命的一个：订单可以慢慢等，利润可以慢慢做，而现金流一旦断裂，企业说没就没了，应收账款是卡住企业现金流最直接的那只手。更麻烦的是，“价格战”与长账期往往同时发生：企业利润被压到几乎没有，回款又遥遥无期。企业不是在经营，而是在消耗现金。拖不起的中小企业早在2021年底开始，笔者所在的广东省中小企业发展促进会（下称“促进会”）就与《经济观察报》合作开展了为期一年针对中小企业应收账款情况的调研。我们走访了几百家中小企业，把应收账款问题放在阳光下，也向有关方面提交了调研报告。此后，国务院先后出台了多个文件，部署清理拖欠中小企业账款、整治回款难。但4年多过去了，账款拖欠问题非但没有好转，还被“玩”出了各种新花样：签合同说好一个月、两个月，实际一拖就是一年半载；结算时用商票、用承兑汇票替代现金，把支付压力一层层往下转嫁；有的账期结清时间到了，拖欠方也不说不给，就是拖着，拖到小企业自己熬不住。不少促进会的会员企业反映，部分建设类央企的订单已经让很多中小企业望而却步。一方面，订单价格被压得很低，算下来连成本都保不住；另一方面，账期遥遥无期，合同上写60天，实际拖到一年、两年甚至更久。更令人感到绝望的是，企业一旦扛不住压力、走了诉讼流程，就会马上被列入供应商黑名单，从此再不能做这家央企的生意。企业即便胜诉，判决也常常难以执行，最终的结果还是钱拿不回来。用企业家的话讲：“大企业拖得起，小企业拖不起”。这是笔者近些年听到关于中国营商环境最沉重的一句话。这句话的背后藏着一个残酷的不对等：大企业手握订单和现金流，拖一拖无伤大雅，甚至拖出来的账期就是企业的无息融资；期盼回款的小企业却一直在等米下锅，多拖一天，可能就离倒闭更进一步。这其中颇为讽刺的一点是，中国股市对于大企业应付账款的评价，居然是企业行业竞争力强、财务能力好的正面评价。我们在调研中还观察到了一种值得反思的现象：部分大型企业在海外成熟市场能够恪守契约、执行规范账期，但在国内合作中却出现延期付款的情况；国内供应链企业也有在国内频繁遭遇拖欠，出海至部分东南亚国家开展业务，反而获得按时结算的情况。这反映出企业主体本身并不存在道德层面的固有差异，更多是不同市场环境下，契约履行约束力度上的差别。有人或许会很疑惑：国家层面已经出台多份政策文件，账款拖欠现象为何依旧突出？笔者的观察是：账期背后从来不只是“付不付钱”的问题，还包括“谁说了算”的权力问题。文件管得住明面上的拖欠，却管不住暗处的花样。大企业可以有一百种方法，把“拖欠”包装成“正常结算”。文件再多，落不到执行上，就管不住一个“拖”字。对待供应链的另一种逻辑当然，并非所有大企业都在“卷账期”。对待供应链，大企业也有自己另外的考量：养。上海有一家上市公司叫新通联（603022.SH），做的是托板生产，是多家世界500强企业的供应商。董事长曹文洁讲过一段往事：一开始，他们什么都不懂，完全是被来自美国的一家跨国企业从供应链采购、内部管理到人才培育，“一手一脚”带大的。采购商为什么要这么做？因为他们清楚：不能让新通联成为自己供应链上的短板。这段往事道出了成熟企业的供应链逻辑：供应链上的伙伴强，自己才强，应该把供应链伙伴当成自己的能力去“养”，而非当作成本去压。不少出海的跨国企业都会带动配套供应链就近布局。日系车企落地海外，会引导配套供应商就近建厂。苹果在河南、印度布局产能，也会带动一批国内果链企业同步跟进。龙头企业具备较强的对外谈判能力，能够为跟随出海的配套企业争取相对稳定的经营环境。反观国内，部分新能源产业链配套企业反映，跟随本土龙头出海之后，产能完成建设，订单保障却未能同步落地。本土龙头企业和配套供应商之间的绑定深度，和欧美日跨国企业相比仍存在差距。东莞一家重型包装细分龙头企业的成长经历同样具备参考意义。企业创始人16岁进入港资企业，后又进入美资企业，一路学管理、学技术、学营销。后来，夫妻二人创业，从普通纸箱硬切出重型包装这条赛道。企业核心客户包括华为、大疆、迈瑞、宁德时代等国内头部企业。企业创始人的直观感受是：优秀的大企业像一所好的大学，能学到不逊于真正大学能学到的能力。企业创始人还说过一句很实在的话：“我做十个亿，赚的可能比别人一百个亿还多。”原因就在于，企业已经不再单纯售卖硬件产品，而是输出整套行业解决方案，这类能力的成长也离不开链主企业的带动。笔者还认识珠海一家世界500强企业的培训总监。他告诉笔者，这家企业一年要花上亿元培训员工，构建起一套覆盖员工成长方方面面的体系。面对“员工受训之后流失怎么办”的疑问，他表示，经过这套体系打磨出来的员工，流失率控制在15%以下，而培训的投入早就通过员工效率的提升成倍地收了回来。对待供应链，他们同样舍得“养”。把供应链当伙伴、当能力来养，这在成熟工业国家是普遍逻辑。德国在战后实现经济崛起，汽车工业就是它的“发动机”：汽车工业的发展，滋养了从机床、化工到精密制造的各行各业。日本同样如此。丰田、本田们不仅自己强大，还把精益生产这套体系输出到整个日本制造业，甚至是全球。日本企业出海时，往往带着自己的供应链一起走，一并提供技术、管理、商务和金融服务。在它们的认知中，供应链安全是企业质量和安全的重要一环。中国也不乏这样的企业。华为开生态大会，开放市场、技术平台和研究平台，把供应链企业对接进自己的生产体系，帮助它们建立自己的服务系统。在将供应链伙伴当能力来养方面，华为是中国企业的标杆。商业世界并存两套逻辑：一套是“压”，依靠市场优势挤压账期、压缩合作方利润；一套是“养”，投入资源共同提升供应链整体能力。就国内当下的商业生态来看，“压”的合作模式更为普遍，带来的风险也更值得警惕。当账期变成“无息融资”如果说传统制造大企业的问题是“账期太长”，那么平台型企业则把这个逻辑推到了新的极致：账期成了平台的无息融资。早期，某平台型制造企业对服装供应链开展数字化改造，给大量中小服装工厂带来订单，一度被视作国内链主赋能供应链的典型样本。近期不少供应商却反馈，它也出现应收账款拖欠问题。这让人格外警惕：当一家以数字化赋能著称的新平台企业，也开始拖欠账期，说明拖欠这件事已经超越了某家企业的道德，成为一种会传染的商业生态病。平台的问题远不止于此。在生活服务类平台中，餐饮商家承受平台抽成、流量竞价、配送成本的多重压力，被压得喘不过气；网约车平台的规则与抽成机制，让无数个体劳动者在高强度劳动下，收入却越来越薄；直播电商，流量要收费，网红带货的流量费用比传统线下还高。“让天下没有难做的生意”如今成了一句讽刺：恰恰是电商的存在，让生意越来越难做。面对平台，商家和个体劳动者几乎没有议价权：不入驻，没有客源；不接单，就没有收入。规则、抽成、账期，全由平台单方面说了算。这已经不是市场竞争，而是市场权力的不对等。上述现象，很容易让人联想到恒大的教训。恒大曾经是“规模为王”的代表，也是将供应链金融发挥到极致的典型：占用供应商大量资金，去做大自己的规模。供应商的工程款、材料款，被恒大用一张张商票拖着，成了它扩张的“燃料”。当经营出现危机，恒大负债欠下的2万亿元，多数是供应商们被拖欠的货款。广东佛山深耕泛家居产业多年，恒大、碧桂园等地产企业接连暴雷，让无数依附于它们的中小企业元气大伤。恒大是个案，但它背后的问题在中国大企业中普遍存在。部分企业营收规模快速增长的同时，伴随的是应付账款的同步走高。这种扩张模式隐藏两个隐患：一是企业利润不足，二是扩张太快，企业管理不一定跟得上，扩张本身就是在积累风险。我们需要在这里进行风险预判：如果平台型企业无节制占用商家、劳动者资金充当无息扩张资本，一旦自身经营出现重大危机，有可能产生类似恒大式的连锁传导。崩塌的将不止平台本身，依附平台生存的成千上万家中小企业，无数普通从业者家庭生计都会被波及。当然这只是风险推演，并不代表当前相关企业已经发生同类危机。因此，笔者认为，今天管理好中国大企业的供应链应收账款，就是在管理中国大企业未来的经营问题，也是在给社会未来可能发生的危机提前排雷。大企业与中小企业本就是命运共同体。善待中小企业，建立刚性机制20年前，笔者访问日本时，一位日本官员曾提及：日本在1963年就颁布了《中小企业基本法》，中国直到2002年才颁布《中小企业促进法》，中日之间经济发展的差距至少有20年。当时，笔者对此不以为然，觉得这话有些言过其实。今天回头再看，从商业环境、商业观念到商业文化，中国的商业伦理和商业文明其实仍然落后——当年那句话，或许并没有说错。以大欺小就不是文明，文明能够在法律上保护弱者，文明是根深蒂固、发自内心地承担社会责任与维护社会公平。发展规模与速度，都不能代表文明。反思商业文明，笔者认为应从机制开始。部分企业在不同市场呈现出履约行为上的差异，根源就在于国内缺少很多硬约束：法治的约束、信用的约束、执行的约束。当账期可以无限拖延，诉讼后企业会进黑名单，胜诉也执行难的时候，单纯的道德呼吁已经很难扭转“大企业耗得起，小企业耗不起”的现实困境。所以，大企业的行为约束，不能只靠良心，还要靠机制；要从道德自觉，走向法治他律。这恰恰是现在国家正在做的事：国务院发文整治回款难，制定统一大市场条例，深入整治“内卷”式竞争。机制说到底就是三件事：账期要有法可依，拖欠要有成本，判决要能落地。有法可依，大企业不能把“拖欠”包装成“正常结算”；有成本，大企业拖欠成了赔本买卖，“拖得起”也就不再划算；能落地，胜诉才不至于变成一张空头支票。这三件事做不到，我们再多的道德呼吁也无济于事。机制之外，还有更深层的时代命题。中国是世界最大的制造业大国，也是最大的贸易国。但一个经济体，如果本土市场不健康——本土企业“内卷”到没利润、账期拖到没现金流、只能靠国际市场的利润来反哺国内产业——这个经济体再大，也只是体量，不是国力。我们的经济发展、社会治理、文明成熟度，与世界先进的经济体之间还有相当大的距离。这段距离恰恰要从大企业善待中小企业开始做起：善待中小企业既是大企业应当恪守的商业良知，也是国家营商治理应当追求的目标。善待中小企业就是善待那些经营中的各种个体：市场里的个体户、给平台打工的外卖骑手、街角的小店。他们没有企业的名头，但这却关乎就业，关乎千千万万个家庭的生计。他们和大企业之间的每一次如期结算，都是检验社会信任与公平的试金石。  阅读原文 文章原文

收缩北京、广深地区的布局是叮咚买菜2026年的主旋律。叮咚买菜曾在今年二季度财报中提及，报告期内，关闭了北京及广深地区部分低效前置仓。作者：叶心冉封图：图虫创意进入10月，不少广州、深圳的叮咚买菜用户发现，叮咚买菜取消了多个站点，常用的地址变成不在配送区内。比如深圳盐田区沙头角一站点于10月12日关闭；深圳福田区下沙一站点于10月4日关闭；深圳南山区西丽一站点于10月14日关闭；广州越秀区内的多个站点于10月16日关闭……不仅如此，9月、10月，不少北京的用户也同样发现常用地址变更为不在配送范围内。收缩北京、广深地区的布局是叮咚买菜2026年的主旋律。叮咚买菜曾在今年二季度财报中提及，报告期内，关闭了北京及广深地区部分低效前置仓。对于上述站点关闭的情况，10月19日，叮咚买菜方面向经济观察报表示，该公司目前仍保持独立运营，近期部分站点调整不影响整体运营。今年，安徽、江苏、浙江区域成为叮咚买菜布局的重点。10月6日，在江苏宿迁，叮咚买菜双站点齐开；8月，叮咚买菜在合肥一口气开出3个站点，并计划在2026年年底实现主城区90%覆盖。一进一退之间，叮咚买菜打的是什么样的算盘？收缩广东布局事实上，在广深市场，叮咚买菜早在2024年就已经进行过一轮收缩。2024年1月底至2月，叮咚买菜关闭了广州27个站点和深圳11个站点。但其他同行在这个区域正加码布局。今年8月，小象超市华南首店在深圳福田开业，面积超3000平方米。9月，小象超市又在广东江门开出超过5000平方米的大店。朴朴超市在深圳的布局扎得更深。今年1月，朴朴超市食安负责人曾透露，朴朴超市在深圳市7个区设有105个前置仓，总仓储面积超17万平方米。公开资料显示，朴朴超市在全国拥有400个前置仓。从数量上看，单深圳一个城市占比就达四分之一。2026年，朴朴超市仍在加密其在广州、深圳的布局。盒马鲜生也在大举进军广东市场。2026年以来，盒马鲜生在广州连开三店，并向佛山、珠海、深圳坪山延伸；盒马鲜生旗下另一业态超盒算NB则在2026年一季度进入深圳、东莞后，又在广州黄埔、番禺和佛山禅城落地。早在2021年，叮咚买菜创始人梁昌霖就提出“效率第一，适当考虑规模”，战略从全国扩张转向区域深耕。2022年起，叮咚买菜陆续撤出天津、厦门、成都等城市。加密长三角一位即时零售行业人士指出，叮咚买菜一般以经营300平方米内的小仓为主，而朴朴超市则是1000平方米左右的大仓，小仓固定成本低、盈亏平衡点低，适合生鲜需求频率高的高密度城区，大仓则需要足够高的客单价和品类宽度来摊薄成本。过去几年，叮咚买菜持续加密长三角。一位线上生鲜零售平台的采购负责人透露，一个前置仓的履约费用率的高低主要受制于客单价、仓订单密度、租金、人员工资、损耗率、订单结构、快递物流成本等。深耕区域市场，对叮咚买菜而言，效率会更高。网经社电子商务研究中心主任曹磊表示，前置仓的盈亏平衡点在单仓的订单量上，订单量高，成本才能被摊薄。长三角的高消费力、成熟物流与既有供应链基础，使加密带来的边际成本远低于在新区域从零铺仓。2024年，上市三年之后的叮咚买菜在持续亏损多年后终于实现了盈利，在此后的2025年，2026年一、二季度也同样实现了盈利。叮咚买菜的盈利建立在收缩全国化布局、区域深耕、推出自有品牌三个方面。前两个部分保证效率，后一个部分保证用户粘性和复购。公开资料显示，近两年叮咚买菜新开设的前置仓中，超过六成位于三四线城市及县级区域，多分布在长三角。2025年7月，叮咚买菜推出“4G”战略，即好用户、好商品、好服务、好心智。梁昌霖当时表示，“我们放弃了今天大家竞争的低价策略、低价商品，去抢最大的用户，我们只做少数人，只做120分”。产品方面，2026年5月，叮咚宣布升级自有品牌战略，把2023年就已推出的自有品牌“叮咚V5”确立为公司层面重点打造的核心品牌。数据显示，2026年6月，叮咚买菜自有品牌渗透率达到68.5%，意味着近七成用户或订单涉及自有品牌商品。一系列举措使得叮咚买菜的履约费用率出现降低。2026年第二季度，其履约费用率从上年同期的21.7%降至18.6%。2026年第二季度，叮咚买菜营收为64.87亿元，同比增长8.6%；GAAP净利润（按美国通用会计准则计算的净利润）达到2.72亿元，同比增长153.5%。但值得注意的是，利润的暴涨并非来自业务本身。由于叮咚买菜的中国区业务被美团收购的协议于2026年2月签署，在财务报表中被归类为“持有待售资产”，按照美国会计准则，这部分资产的长期项目在待售期间停止计提折旧与摊销。叮咚买菜在财报中表示这一因素使当季净利润增加了约1.99亿元。剔除这笔非经营性收益后，叮咚买菜2026年第二季度的GAAP净利润约为0.73亿元。相比之下，2025年同期GAAP净利润为1.1亿元。加密长三角仍非易事，今年二季度，叮咚买菜加大了营销投放。该季度，其销售和营销费用同比增长22.8%，远高于营收8.6%的增幅。截至目前，美团收购叮咚买菜的中国区业务仍未正式落地，后续双方正式交接后，叮咚买菜或还将迎来新的变化。  阅读原文 文章原文

央行既要观察投资需求可能带来的价格压力，也要评估技术扩散对潜在增长的影响，还需要关注信用扩张、融资结构及金融机构自身使用AI产生的新风险。作者：欧阳晓红封图：图虫创意一场技术革命，正在改变中央银行观察经济的方式。从资本投入到产业应用，再到金融生态，AI（人工智能）技术快速迭代，变化接踵而至。不过，不同个体、企业、市场乃至经济体的“体感”并不同步。2026年10月19日，中国人民银行行长潘功胜在金融街论坛年会上提及，人工智能产生的需求和供给效应可能存在时差，短期会改变微观效率、拉动投资、推升通胀，中长期可以提升整体生产率、降低通胀水平。他同时谈及人工智能热潮已成为全球股市上涨的主要动力之一，全球金融市场呈现高关联性和高波动性，并提出接下来重点做好三方面工作：密切跟踪研判人工智能发展的宏观影响、做好金融支持人工智能产业发展工作、稳妥推进人工智能在金融领域的应用。今年以来，美联储、欧洲央行、日本央行、加拿大央行、澳大利亚储备银行和英格兰银行，也从投资、物价、就业、利率、金融稳定等不同角度，评估AI对经济的影响。政策应对之“惑”各国央行的观察侧重不同。日本央行与澳大利亚储备银行注意到AI需求对科技产品价格的影响；欧洲央行关注投资扩张、技术应用与生产率之间的距离；加拿大央行研究就业结构变化下的政策权衡；美联储讨论潜在增长与劳动，英格兰银行则将AI融资纳入金融稳定监测。这些研究都在关注尚未形成统一结论，也不意味着各国已据此调整政策。有一个现象值得关注：AI正在使经济出现“多重速度错配”（时间差、速度差、预期差）。AI技术能力持续突破，资本开支率先形成现实需求，金融市场提前计入未来收益，而生产率改善、就业调整、制度适应则沿着不同的时间表展开。这里既有经济学上熟悉的技术扩散时滞，也有新技术加速演进带来的认知与决策压力。投资增长未必意味着潜在供给能力同步提高，市场定价也不能替代真实的现金回报。对央行而言，难题恰在于此——既要判断经济当下发生了什么，还要分辨哪些变化属于短期需求，哪些可能形成持久的供给改善，以及尚未兑现的未来如何提前影响今天的金融条件。不妨从AI投资的起点说起。从芯片、服务器到数据中心、电网和冷却系统，企业采购设备、组织施工、安排能源和融资。这些支出迅速形成订单与当期需求，但设备建成之后能否充分利用、创造多少新增收入，仍需逐步检验。2026年7月28日，国际清算银行（BIS）发表的《AI与全球经济：对中央银行的启示》指出，AI正推动大规模、越来越依赖债务融资的投资扩张，并通过贸易、金融市场和财富效应影响全球经济。AI潜在生产率收益虽然可观，却仍存在不确定性，在不同国家与行业间的分布也不均衡。日本央行在7月的《经济与物价形势展望》中，已将AI相关需求写入正式预测——这一需求支撑日本经济增长，也推动半导体等商品价格上涨。受能源价格、日元贬值及AI相关需求等因素共同影响，日本央行预计2026财年下半年消费者物价同比涨幅可能明显高于2%。这并不意味着AI成为日本通胀的主要来源，却表明一项被寄予降低长期成本厚望的技术，正在对现实价格产生影响。澳大利亚储备银行在9月29日的货币政策声明中指出，AI相关需求推动全球科技产品价格快速上涨。欧洲的资本投入也已有可见规模。10月13日，欧洲央行执行委员会成员菲利普·莱恩披露，欧元区企业计划将2026年约10%的投资用于AI，AI相关贷款约占近期企业信贷增长的四分之一。莱恩此前还指出，如果家庭和企业提前将未来生产率提高纳入消费与投资决策，AI在转型初期可能通过需求渠道形成通胀压力。为什么一项未来可能降低生产成本的技术，会在发展初期增加部分经济活动的成本？技术经济学家卡洛塔·佩雷斯在2002年出版的《技术革命与金融资本》中，曾将重大技术变革区分为“安装期”与“部署期”：资本率先推动基础设施建设和产业扩张，技术经过企业组织、商业模式及制度调整，才可能更广泛地释放生产率收益。从铁路、电力到信息技术，资本形成与技术普及之间都曾存在不同程度的时间差。佩雷斯的理论为观察今天的AI提供了历史坐标，但不能据此断言它必然重演以往的金融周期。央行需要辨别的是：眼前的增长是主要来自建设活动，还是经济持续提高供给能力的条件已经形成？这将影响其对通胀性质及持续性的判断。生产率何时兑现如果说订单、投资和价格变化可以较快观察，生产率的改善则往往需要更长时间。10月13日，莱恩披露的欧洲央行调查结果显示，64%的受访欧元区企业已在试验或中等程度使用AI，认为自身应用程度“显著”的只有7%；52%的受访劳动者表示工作中使用AI，而2024年这一比例为26%。使用者已经报告节省了不少时间，但收益主要集中于编程等特定任务。欧洲央行尚未观察到AI对整体生产率产生显著、可识别的影响。一种工具已进入越来越多人的工作日程，为何尚未在宏观统计中留下醒目的痕迹？加拿大央行研究人员Joshua Brault、Maryam Haghighi和Jing Yang今年3月的论文，将这一现象称为“AI生产率悖论”。一些微观实证研究显示，AI可使特定任务的生产率提高15%—60%，但相关收益尚未充分体现于宏观生产率统计。这些数字来自不同任务和样本，不能直接推算整个经济的效率提升幅度。经典研究对此提供了另一层解释。2021年，经济学家埃里克·布林约尔松、丹尼尔·罗克和查德·赛弗森发表的关于“生产率J曲线”的研究显示，通用目的技术投入使用后，企业往往需要同步调整业务流程、培训员工、改造组织，并投入大量难以充分计量的无形资产。这些前期投入未必立即带来可见的产出增长。随着新技术及配套组织逐渐成熟，生产率收益才可能进一步显现。因此，技术使用率提高与宏观生产率增长不明显，可以同时成立。但统计滞后也不能保证未来一定出现大幅生产率跃升。技术进步还会改变劳动需求。加拿大央行同一研究团队在今年7月建立的“双速经济”模型，将AI影响区分为辅助劳动者提高效率与自动化替代任务。研究发现，不同行业受到的冲击可能差异明显。如果央行试图通过扩大总需求稳定受冲击行业的就业，可能同时增加其他行业的通胀压力。这是理论模型揭示的政策权衡，并非加拿大央行已经出现AI失业的现实判断。8月，美联储主席凯文·沃什在杰克逊霍尔央行年会上讲话时，也提出一系列尚无定论的问题：AI何时带来持续的全经济生产率提升？算力与劳动究竟是互补还是竞争？技术投资的回报最终由谁获得？这些问题关系到经济潜在增长，也关系到央行如何评估就业、工资与通胀。归根结底，AI的长期经济价值仍取决于实际应用。模型能力提高，只有进一步转化为企业流程改进、生产效率提升和新产品、新服务，才能更广泛地进入国民经济统计。利率答案各异生产率和就业的变化尚在展开，金融市场却每天都在为未来形成价格。英格兰银行7月发布的《金融稳定报告》指出，2025年部分AI企业的投资需求已经超过自身经营现金流能够支持的规模，2026年上半年外部融资进一步加快，涉及公司债、银行贷款、私募信贷和结构化融资等多种渠道。报告援引的市场预测显示，大型AI科技企业的2028年资本开支预期，已从2025年末不足6000亿美元上修至超过1万亿美元。融资结构正在改变AI产业链上不同企业的资金约束。数据中心建筑和配套设施可以长期使用，内部芯片、服务器却面临更快的技术迭代。一项长期融资能否由项目现金流持续偿还，取决于设备更新、客户合同、使用率和未来融资条件。英格兰银行因此关注AI建设从企业内部融资转向广泛信贷市场后，风险可能如何传导。但报告也明确指出，目前尚无充分证据表明AI融资已经明显挤占其他企业或政府获取资金的能力。10月，国际货币基金组织发布的《全球金融稳定报告》进一步提醒，如果AI投资及盈利预期未能兑现，资产价格调整可能通过杠杆、集中持仓及信用关联放大市场波动。这是一种需要监测的风险情景，并不意味着技术投资周期已经逆转。更微妙的变化发生在利率上。10月13日，莱恩指出，全球AI投资扩张以及对未来生产率改善的预期，可能正在对全球长期利率形成上行影响。欧洲AI投资规模相对有限，却同样受到国际债券市场变化的传导。不过，长期利率同时受通胀、财政融资、储蓄、风险溢价和货币政策预期等因素影响。AI投资增加，并不意味着自然利率必然上升。如果AI持续改善生产率，可能扩大有利可图的投资机会，也可能增加收入、储蓄并改善企业偿债能力。其对长期均衡实际利率的净影响，仍需要数据检验。佩雷斯对金融资本与生产资本的区分，就此仍有启发意义：资本市场可以提前为技术前景定价，企业则须在较长的生产周期中完成建设、销售和回款。技术可以继续突破，资产价格却未必同步上涨。融资成本的变化，也会反过来影响哪些项目能够持续建设、哪些创新可以获得资本支持。这使AI与货币政策的关系更为复杂。央行既要观察投资需求可能带来的价格压力，也要评估技术扩散对潜在增长的影响，还需要关注信用扩张、融资结构及金融机构自身使用AI产生的新风险。潘功胜提出的政策方向也很有现实意义。潘功胜指出，前期，中国人民银行会同有关部门从完善基础设施、提升应用能力、拓展应用场景、防控安全风险等方面，研究了推进人工智能在金融领域应用的工作思路与方向，制定出台了“人工智能+金融”的有关政策文件。中国人民银行将继续探索人工智能在辅助开展货币政策形势分析、金融风险识别，以及支付、征信、反洗钱监管服务等领域的应用；同时，指导金融机构防范数据安全、模型应用等风险。全球主要央行开始关注、研究和评估AI，面对的正是几个走速不同的经济时钟：投资已发生，技术应用在扩散，生产率收益尚待验证，而利率与资产价格则是每天都在形成。货币政策需要在未来尚未兑现时，为当下的增长、物价与金融稳定作出判断。  阅读原文 文章原文

从未来需求到今天的投资，从当期增长到长期生产率，AI技术繁荣既要算清资金成本，也要回答：它最终能为企业和普通人的生活创造多少真实价值？作者：欧阳晓红封图：图虫创意AI（人工智能）正在加速进入经济生活，也在改变经济运行的方式。技术突破可喜可叹，投入却越来越具体：一轮AI建设需要多少钱，又能带来多少回报？10月19日，中国人民银行行长潘功胜在金融街论坛年会上提及，人工智能的需求与供给效应可能存在时差，短期会改变微观效率、拉动投资、推升通胀；中长期可以提升整体生产率、降低通胀水平。他同时提出做好金融支持人工智能产业发展工作，稳妥推进金融领域应用。这一表述，点出了AI技术繁荣背后的一笔经济账。当下，企业对算力、模型和智能服务的现实需求，以及对未来市场的预期，推动了投资的扩大。投资资金既来自企业自身积累，也来自股权融资、银行贷款和债券发行。投资扩大，又带来芯片、服务器、电力设施和工程建设的订单，形成新的当期需求。需求推动投资，投资又创造需求。但这轮循环能否持续，最终要看AI应用能否带来足够的收入和生产率收益。国际清算银行7月指出，AI正推动大规模投资，并通过贸易和金融市场影响全球经济。它虽然运行于数字世界，却离不开土地、能源与设备。一座数据中心建起来，制造商和施工企业获得订单；建成后服务器能否充分利用、客户是否持续付费，尚需时间检验。企业应用也是如此。AI可以帮助员工更快处理文件、编写程序，但节省的时间能否转化为更好的产品、更高的利润，还取决于工作流程、组织管理和市场竞争。技术能力提高，经济回报未必同步兑现。这一时间差，也使AI与物价的关系更复杂。通常而言，技术进步有助于降低成本、提高效率。然而，大规模AI建设首先增加了对设备、电力、土地和专业人员的需求。如果相关资源供给一时跟不上，部分商品和服务价格就可能承压。欧洲央行执行委员会成员菲利普·莱恩7月指出，若家庭和企业提前按未来生产率改善的预期增加支出，AI在转型初期可能通过需求渠道推高通胀。未来的效率红利，与眼前的成本压力，可能同时存在。这意味着，未来可能提高供给效率的技术，也可能先带来现实的需求扩张。两种效应发生的时间不同，影响也因行业而异。更需要算清的是资金成本。国际清算银行今年1月发布的研究指出，AI投资越来越难完全依靠企业经营现金流覆盖，债务融资和私募信贷的重要性正在上升。自有资金充足的企业可以按经营节奏建设，依赖借款的项目则须按期付息、偿债。即便需求增长，融资过贵或回收期过长，也可能影响投资持续性。市场已经更加严格地审视融资条件和盈利质量。市场大环境因素之外，10月20日，韩国AI云服务和数据中心企业Elice Group在首尔上市，首日股价跌约32%。Elice Group盈利，二级市场却不认可其IPO估值。核心问题已从“AI企业能否盈利”转向“现有盈利与未来合同能否支撑估值”。与此同时，美联储加息预期、日债需求变化和跨境资本配置，都在影响全球资金价格。AI基础设施还面临特殊的期限问题：数据中心建筑可以使用多年，芯片和服务器却可能更快换代。设备尚未收回成本，新技术已改变竞争格局。这笔账既要算建设投入，也要算折旧、维护与更新。AI和利率的关系由此更加复杂。过去，人们多关注利率如何影响科技企业估值；如今，大规模AI建设本身也增加了对长期资金的需求。更深一层，它可能影响经济学上的“自然利率”——经济处于潜在产出水平、通胀保持稳定时的均衡实际利率。过去较长时期，全球储蓄较充裕、投资需求偏弱，是实际利率偏低的背景之一。AI带来新的投资机会，可能改变储蓄与投资的平衡。但自然利率无法直接观测，还受人口、生产率和风险偏好等因素影响，不能因AI投资增长便断言其必然上升。对中国而言，AI从工厂生产线、物流配送走向医疗、金融和日常办公，既有望提高企业效率，也可能改善商品和服务。金融支持科技创新需要耐心，更要看项目能否真正降低成本、改善经营，让技术收益逐步进入居民生活。技术进步值得期待，投入终究需要回报。从未来需求到今天的投资，从当期增长到长期生产率，AI技术繁荣既要算清资金成本，也要回答：它最终能为企业和普通人的生活创造多少真实价值？  阅读原文 文章原文

图片来源：视觉中国 10月20日晚间，锦波生物（832982.BJ）披露股东首次增持股份暨后续增持计划公告：养生堂已于10月19日通过集中竞价方式完成对公司股份的首次增持，数量为1万股。当日锦波生物股价收报153.15元/股，涨幅10.82%。 锦波生物实控人杨霞为山西晋城沁水人，曾任山西医科大学讲师，2008年辞职创办公司，在2025胡润全球富豪榜上以115亿元身家成为 “山西女首富”。 养生堂由农夫山泉创始人钟睒睒持股98.38%，为其控股股东及实际控制人。 公告显示，本次增持价格区间为每股137.50元至138.28元，耗资约137.78万元，根据双方于2026年9月28日签署的补充协议，养生堂承诺在定增发行完成公告后 12个月内启动增持并完成首笔交易，18个月内累计增持不低于10亿元。 此前， 10月16日，锦波生物公告10亿元定增认购款已全部到账。本次公司向养生堂发行股份360.72万股，发行价277.22 元/股，认购金额约10亿元，扣除发行费用后净额约9.89亿元，锁定期36个月。募集资金已足额划入专项账户，仅用于人源化胶原蛋白 FAST 数据库与产品开发平台项目。 这轮定增可追溯至2025年6月，锦波生物董事会审议通过向养生堂发行股票相关议案，原方案募资不超过20亿元，其中11.5亿元投向 FAST 数据库项目、8.5亿元用于补充流动资金，2026年1月公司收到证监会注册批复。2026年9月，公司调整方案，募资总额调减至10亿元并取消补流项目，原因是 FAST 项目进展较快、已先行投入自有资金，且流动资金较为充裕。 股权结构方面，本次发行前，锦波生物实控人杨霞直接持股6201.37万股、占 53.89%，养生堂关联方杭州久视持股575.33万股、占5%。发行后，杨霞持股被动稀释至约52.26%，仍保持控股地位；杭州久视稀释至4.85%，养生堂新增持股3.04%、成为第三大股东。钟睒睒实际控制的养生堂与杭州久视合计持股约 7.89%，位居第二大股东。 锦波生物公司主营以A型重组人源化胶原蛋白为核心原材料的高端植入级医疗器械的研发、生产与销售，终端产品应用于注射类医学抗衰老、医疗美容整形，以及妇科、外科、皮肤科等多科室的修复性治疗。 财报显示，2026年上半年锦波生物实现营收7.71亿元，同比下降10.20%；归母净利润2.81亿元，同比下降28.20%。其中医疗器械业务收入5.95亿元，同比下降15.95%，占总营收的77.17%；功能性护肤品收入1.49亿元，同比增长22.93%，占比19.30%。 本次募投的 FAST 数据库与产品开发平台，被公司视为从单一爆款产品向平台型企业转型的重点项目。今年6月底，FAST 数据库面向全球发布。 在2026胡润全球富豪榜上，养生堂掌舵人钟睒睒以5150亿元财富位列中国企业家第二。 养生堂1993年成立，是其布局大健康产业的核心平台，业务横跨天然保健品、护肤品、生物医药、消费品等赛道，控股港股农夫山泉、上交所万泰生物两大上市公司。 在锦波生物之前，钟睒睒在医疗健康领域最标志性的布局为万泰生物，2001年养生堂收购万泰生物股权，将其培育为国内疫苗与体外诊断龙头，成功推出国产二价、九价 HPV 疫苗、全球首个戊肝疫苗以及多款诊断试剂。 图片来源：视觉中国 10月20日晚间，锦波生物（832982.BJ）披露股东首次增持股份暨后续增持计划公告：养生堂已于10月19日通过集中竞价方式完成对公司股份的首次增持，数量为1万股。当日锦波生物股价收报153.15元/股，涨幅10.82%。 锦波生物实控人杨霞为山西晋城沁水人，曾任山西医科大学讲师，2008年辞职创办公司，在2025胡润全球富豪榜上以115亿元身家成为 “山西女首富”。 养生堂由农夫山泉创始人钟睒睒持股98.38%，为其控股股东及实际控制人。 公告显示，本次增持价格区间为每股137.50元至138.28元，耗资约137.78万元，根据双方于2026年9月28日签署的补充协议，养生堂承诺在定增发行完成公告后 12个月内启动增持并完成首笔交易，18个月内累计增持不低于10亿元。 此前， 10月16日，锦波生物公告10亿元定增认购款已全部到账。本次公司向养生堂发行股份360.72万股，发行价277.22 元/股，认购金额约10亿元，扣除发行费用后净额约9.89亿元，锁定期36个月。募集资金已足额划入专项账户，仅用于人源化胶原蛋白 FAST 数据库与产品开发平台项目。 这轮定增可追溯至2025年6月，锦波生物董事会审议通过向养生堂发行股票相关议案，原方案募资不超过20亿元，其中11.5亿元投向 FAST 数据库项目、8.5亿元用于补充流动资金，2026年1月公司收到证监会注册批复。2026年9月，公司调整方案，募资总额调减至10亿元并取消补流项目，原因是 FAST 项目进展较快、已先行投入自有资金，且流动资金较为充裕。 股权结构方面，本次发行前，锦波生物实控人杨霞直接持股6201.37万股、占 53.89%，养生堂关联方杭州久视持股575.33万股、占5%。发行后，杨霞持股被动稀释至约52.26%，仍保持控股地位；杭州久视稀释至4.85%，养生堂新增持股3.04%、成为第三大股东。钟睒睒实际控制的养生堂与杭州久视合计持股约 7.89%，位居第二大股东。 锦波生物公司主营以A型重组人源化胶原蛋白为核心原材料的高端植入级医疗器械的研发、生产与销售，终端产品应用于注射类医学抗衰老、医疗美容整形，以及妇科、外科、皮肤科等多科室的修复性治疗。 财报显示，2026年上半年锦波生物实现营收7.71亿元，同比下降10.20%；归母净利润2.81亿元，同比下降28.20%。其中医疗器械业务收入5.95亿元，同比下降15.95%，占总营收的77.17%；功能性护肤品收入1.49亿元，同比增长22.93%，占比19.30%。 本次募投的 FAST 数据库与产品开发平台，被公司视为从单一爆款产品向平台型企业转型的重点项目。今年6月底，FAST 数据库面向全球发布。 在2026胡润全球富豪榜上，养生堂掌舵人钟睒睒以5150亿元财富位列中国企业家第二。 养生堂1993年成立，是其布局大健康产业的核心平台，业务横跨天然保健品、护肤品、生物医药、消费品等赛道，控股港股农夫山泉、上交所万泰生物两大上市公司。 在锦波生物之前，钟睒睒在医疗健康领域最标志性的布局为万泰生物，2001年养生堂收购万泰生物股权，将其培育为国内疫苗与体外诊断龙头，成功推出国产二价、九价 HPV 疫苗、全球首个戊肝疫苗以及多款诊断试剂。

一家深耕牛皮革制造的老牌上市公司兴业科技（002674.SZ），凭一份 5500 万元收购磷化铟衬底资产的公告，便乘着 AI 算力风口斩获7个涨停，十余日内股价近乎翻倍。 资本狂欢并未持续，上月初，兴业科技公告收到证监会《立案告知书》，因涉嫌信息披露违法违规被立案调查。公司此前暴涨的股价随即回撤，较高点回落逾三成。公司并未披露具体涉嫌违法事项，仅强调不会对生产经营产生重大影响。 兴业科技为何5500万元收购一家持续亏损的半导体资产？随着证监会立案，这场跨界资本故事的疑点浮出。 一纸立案，戳破 “跨界幻影” 这是兴业科技今年以来第二次因为信息披露问题成为市场焦点。上一次，正是两个多月前那场引发热议的跨界收购。 6月21日，兴业科技发布公告，拟以5500万元现金，收购青岛立昂晶电半导体科技有限公司旗下磷化铟衬底及半导体电子材料的研发、制造与销售业务，跨界切入光通信、光模块上游赛道。磷化铟是高速光模块核心衬底材料，伴随 AI 算力需求爆发，其供需缺口被资本市场反复渲染。 6月22日起，兴业科技连续收获涨停，10个交易日录得7板，区间累计涨幅逼近95%，股价一度冲高至31.71元，创上市以来新高。 收购公告披露前一交易日（6月18日），兴业科技股价已提前涨停，这一细节，成为市场质疑信息披露节奏、内幕信息管理的关键线索。 剥离涨停的喧嚣，这笔交易标的本身，与资本市场的热度形成较大反差。 根据兴业科技披露数据，拟收购磷化铟业务资产，截至2026年5月末总资产1702.46万元，净资产637.04万元；2025全年营收 444.42万元，净亏损306.91万元；2026年前5个月营收234.38万元，净亏损144.09万元。公司坦言，标的过去三年持续亏损，在手订单不超过200万元，产品以2、3英寸磷化铟衬底为主，尚未进入光模块客户供应链。 以5500万元对价收购一家尚在起步、持续亏损的公司，定价公允性成为市场首要疑问。界面新闻记者注意到，本次交易未聘请第三方资产评估机构出具评估报告，交易对价由双方协商参考可比案例确定，这也是本次跨界收购核心的争议点之一。 兴业科技也多次提示，公司缺乏半导体新材料领域技术研发、生产运营经验，现有设备、技术、人员及客户渠道与半导体领域无相关性，存在管理适配不足风险。 某券商电子行业分析师陆心媛告诉界面新闻记者：“磷化铟衬底工艺壁垒高、产线爬坡周期长，核心设备、原料供给存在外部约束，赛道已经被海外龙头和国内成熟企业占据。皮革制造与半导体新材料在生产管理、人才体系、客户认证逻辑上完全割裂，跨界进入协同难度大，风险高。” 被“概念”遮住的基本面 当资本市场的聚光灯一次次投向跨界故事时，兴业科技赖以生存的皮革生意，正滑向 “增收不增利” 的下坡路。 2023年至2025年，兴业科技归母净利润分别为1.86亿元、1.42亿元和 1.01亿元，逐年走低。2025年公司营业总收入29.86 亿元，同比微增1.19%；归母净利润却同比下滑 28.41%，至1.01亿元。 兴业科技今年上半年归母净利润 4269.12 万元，同比增长36.61%。不过，这份回暖，建立在上年同期基数被压低的前提上。 界面新闻记者注意到，兴业科技低毛利业务有所萎缩，高毛利品类在扩张，增长则越来越多地依赖高毛利的品类。不过，公司现阶段高毛利的车内饰业务基数低，不足以弥补鞋包业务毛利率下滑带来的压力。 图片来源：Wind、界面新闻研究部制图 兴业科技汽车内饰业务增长的成色，同样面临风险。车内饰业务主要由控股子公司宏兴汽车皮革承担。2025年宏兴收入8.5亿元，净利润1.79亿元同比增长20.1%。今年上半年，宏兴收入较去年同期微增0.5%，净利润却下滑43.4%。 图片来源：公司公告、界面新闻研究部制图 宏兴的核心客户矩阵集中在理想、蔚来、江淮（尊界）等几家新能源车企，供应车型覆盖理想L系列、蔚来ES6/EC6/ES8/ET5/ET7、尊界S800等。其中理想汽车的分量较为突出——宏兴是理想L6/L7/L8/L9全系车型的天然真皮内饰供应商。2025年，理想汽车全年交付40.63万辆，同比下降约18.8%，为首次年度销量下滑；蔚来品牌自身的交付量17.8万辆，同比下滑约11%。 更深层的风险在于，“汽车内饰皮革的客户切换成本虽高，但供应商的‘定点’关系并非永久，”汽车行业分析师徐莉告诉界面新闻记者，“新能源车企在产品迭代加速、价格竞争加剧的环境下，对内饰材料的降本诉求会持续上升。宏兴20%的净利率在零部件供应商中属于相当可观的水平，这一利润率能否在客户年降压力和竞品替代的双重挤压下维持，是比收入能否继续增长更尖锐的问题。” 兴业科技利润端的压力，只是冰山一角。藏在资产负债表里的风险，或许更值得警惕。 界面新闻记者注意到， 2023年至2025年，兴业科技应收账款从4.44亿元增长到6.07亿元，涨幅36.7%。同期，公司营业总收入微增10.6%。2026年上半年，公司应收账款同比增长12.67%，营收同比增长3.89%。回款的脚步跟不上销售的速度。 比应收账款更”重”的，是居高不下的存货。2025年末，兴业科技存货余额13.4亿元；2026 年6月末增至13.58亿元，占总资产约28%。其中发出商品是主要增长点：2025 年发出商品 3.63 亿元，较 2023 年的 2.28 亿元增长 59.2%。 鞋包带用皮革的下游是皮鞋、包袋，其终端消费的休闲化、运动化迁移是一个长周期变量。兴业科技调研记录中承认，传统商务正装皮鞋需求走弱，部分下游传统品牌客户调整缓慢 ，市场份额正被新零售品牌蚕食。存货跌价的风险已在显现：2024 年末，存货跌价准备余额 1.18 亿元；到 2025 年末增至1.48 亿元，其中针对发出商品和库存商品的计提力度增加更快。 现金流端的压力，与应收、存货的积压互为表里。2026 年上半年，兴业科技经营活动现金流在经历一季度短暂流出后转正至 1.11 亿元，但较去年同期仍下滑 19.76%；同期投资活动现金流净流出 3.39 亿元，流向了跨界收购、理财与资本开支。与之对应，货币资金缩水 ——2025 年末账上尚有10.5亿元，到 2026 年 6月末已降至7.73 亿元，半年减少约2.76 亿元。一边是经营回款放缓、存货占款高企，一边是跨界投资不断抽走现金，而资产负债率维持在42%左右、筹资流入有限。若后续磷化铟业务的扩产研发还需大额投入，在主业盈利承压下，公司现金流紧绷程度恐怕还会加剧。 资金占用与关联往来 兴业科技的关联交易规模不大，但结构高度集中于——福建冠兴皮革有限公司（下称福建冠兴皮革）这家子公司。2026年度日常关联交易预计总额为2.55亿元，其中与福建冠兴皮革相关的部分合计约2.15 亿元，包括向冠兴采购商品1.448亿元、出售商品1700万元、租用厂房及支付水电环保费用5314万元。界面新闻记者注意到，福建冠兴皮革的董事柯荣耀，是兴业科技原监事柯贤权之子。 2025年，兴业科技向福建冠兴皮革采购商品9154万元，出售商品4612万元。此外，兴业科技子公司瑞森皮革还以7610.86万元收购了福建冠兴皮革的家具皮革项目部资产，同样构成关联交易。采购和销售并行，资产收购与持续性的日常交易叠加，使两家实体之间的经济利益边界变得更加模糊。 这张网络远不止冠兴一家。相关信息显示，柔韧（南京）科技的实际控制人吴国仕，是董事长吴华春之子、持股 5% 以上的股东；福建省莱乐生物科技的董事吴美莉，是吴华春之女、公司副总裁，其经理孙婉玉则是吴华春的配偶；兴业东江环保、皮革研究院晋江公司等，亦与吴华春本人或董事、总裁孙辉永存在任职关系。关联方名单中 “家人” 与 “高管” 层层嵌套。 比购销交易更敏感的，是资金往来。2025 年度《非经营性资金占用及其他关联资金往来情况汇总表》显示，兴业科技对全资子公司兴业投资国际的周转借款，期初约1.46亿元，期末增至约1.96亿元，被归类为 “非经营性往来”；2026 年半年报显示，该余额已增至期末的2.27亿元，各类关联方资金往来期末余额合计3.59亿元。 图片来源：公司公告 兴业投资国际是兴业科技的境外平台，这笔超2亿元的非经营性资金停留在境外子公司层面，不构成对上市公司利益的直接侵占，但其规模、期限与最终去向在公开披露中语焉不详。这笔借款以何种形式存在于境外，是否产生了与公司整体资金成本相匹配的收益。 界面新闻记者就上述问题联系兴业科技采访，截至发稿未获回应。 注册会计师王鹏对界面新闻记者表示，“境外资金的穿透核查难度更高，上市公司需要清晰披露资金存放形态、计息安排、还款计划。如果长期滚动挂账、没有明确商业目的，监管会关注资金是否存在体外流转风险。” 一家深耕牛皮革制造的老牌上市公司兴业科技（002674.SZ），凭一份 5500 万元收购磷化铟衬底资产的公告，便乘着 AI 算力风口斩获7个涨停，十余日内股价近乎翻倍。 资本狂欢并未持续，上月初，兴业科技公告收到证监会《立案告知书》，因涉嫌信息披露违法违规被立案调查。公司此前暴涨的股价随即回撤，较高点回落逾三成。公司并未披露具体涉嫌违法事项，仅强调不会对生产经营产生重大影响。 兴业科技为何5500万元收购一家持续亏损的半导体资产？随着证监会立案，这场跨界资本故事的疑点浮出。 一纸立案，戳破…

图片来源：界面图库 范剑磊 近日，泡泡玛特股价持续回调，知名投资人段永平再次发声，称还会再买入部分泡泡玛特股票。 有网友在雪球上询问段永平：“就机会成本而言，您现在call走的苹果会选择再多买点现在的泡泡玛特吗？在网易与苹果上您都下了重注，但是您说分配在泡泡玛特上的钱已经可以了，这是不是代表您对泡泡玛特还不是那么懂？或者说现在的价格还不值得下重注？” 对此，段永平的雪球账号 “大道无形我有型” 回复称：“我应该还会再买一些，但不会超过公司的10%，不然公司该有意见了哈。网易我最多也就到过10%左右吧。现在搞得我像个泡泡玛特代理人似的，我以后不想再回答这种问题了，反正我的观点该说的都说了，对错过几年就知道了。 自10月14日起，泡泡玛特（09992.HK）开启连续五个交易日下跌行情，10月14日收盘报每股149.0港元，下跌0.80%；10月15日收报每股145.5港元，下跌2.35%；10月16日收报每股142.2 港元，下跌2.27%；10月20日收报每股136.4 港元，下跌4.08%；10月21日收报129.8港元，下跌4.84%，五个交易日累计跌幅超13%，股价接近2025年4月以来低位。 按照往年节奏，泡泡玛特通常在10月下旬披露季度业务情况。目前，三季度业务数据还没正式发布，机构渠道跟踪数据成为投资者预判业绩的重要依据。 10月13日，高盛发布的渠道跟踪报告显示，泡泡玛特天猫、抖音合计销售额三季度同比下降30%，其中9月单月下降44%。美国市场同样承压，高盛追踪的信用卡销售数据显示，三季度同比下降58%，9月降幅为50%，而海外曾是此前拉动公司估值上行的重要主线。 此前，泡泡玛特的2026 年中期业绩则显示，期内实现营业收入171.73亿元，同比增长23.8%；归母净利润50.38 亿元，同比增长10.1%。分区域看，中国区收入122亿元，同比增长47.3%；亚太（不含中国）、美洲区域收入同比下滑，海外板块成为业绩拖累项，海外收入占比较去年同期明显回落。IP层面，THE MONSTERS（LABUBU）仍为第一大IP，上半年收入44.5亿元，占总营收26%；星星人收入26.5 亿元，同比增幅580.6%，是当期增速最高的IP。 但在半年报业绩会上，管理层也表示，去年同期LABUBU 系列爆火带来的高基数压力，下半年经营挑战高于上半年，公司或难以达成年初设定的全年20%营收增长目标。 本轮连续五个交易日下行，诱因是机构渠道跟踪数据偏弱，也印证了从二季度延续的海外市场业绩回落走势，销售下滑预期也进一步压低了市场情绪。 不过，高盛在今年8月发布泡泡玛特半年报点评报告后，将泡泡玛特目标价由 164港元下调至139.5港元，在10月13日的渠道跟踪更新报告里沿用139.5港元这一目标价，中性评级不变；花旗则保持买入评级，目标价198港元，并认为销售复苏可能要到2027年才会更加明显。 截至港交所最新权益披露（9 月 1 日），段永平通过其控制主体 H&H International Investment, LLC 持有泡泡玛特（09992.HK）权益比例为8.01%。 对于持股不超10%的原因，段永平解释称，超过10%就不再是被动接受公司决策的普通股民，而是拥有了召集股东大会、请求解散公司、影响信息披露等实质性权力的重要股东，“公司管理层和原有大股东自然会‘有意见’——因为他们知道，你的存在改变了公司的权力格局。” 表态会选择继续加仓，段永平并没有最新做过多解释。此前他曾经多次在雪球阐述，他看好泡泡玛特的核心并非 LABUBU 单一爆款，而是公司搭建起一套可持续孵化 IP、沉淀忠实用户的完整体系，包括品牌心智、签约艺术家资源、全球线下渠道、会员运营能力等。 同时，他高度认可创始人王宁及其团队，评价其对产品的理解突出、年纪较轻，拥有很长时间持续经营创造复利的空间。 段永平真正开始对泡泡玛特关注研究，是在该公司发布2025年财报以后。3月25日，泡泡玛特发布的2025年财报显示，期内公司营收达到371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比上涨284.5%。 段永平首次举牌是在5月25日‌，段永平与其旗下H&H International Investment, LLC同步增持泡泡玛特股份，完成增持后合计持股占已发行有投票权股份的比例达5.69%，正式超越此前的第二大股东，成为泡泡玛特的第二大股东。 7月10日，据港交所，段永平再度增持泡泡玛特股票，持股数量由9127.28万股增至1.02亿股，持股比例由6.85%增至7.65%，此次增持申报日期为2026年7月6日。 7月30日受期权履约交付股份影响，权益一度回落至 5.55%，并非二级市场主动卖出；之后再度回升至 8.01%。 图片来源：界面图库 范剑磊 近日，泡泡玛特股价持续回调，知名投资人段永平再次发声，称还会再买入部分泡泡玛特股票。 有网友在雪球上询问段永平：“就机会成本而言，您现在call走的苹果会选择再多买点现在的泡泡玛特吗？在网易与苹果上您都下了重注，但是您说分配在泡泡玛特上的钱已经可以了，这是不是代表您对泡泡玛特还不是那么懂？或者说现在的价格还不值得下重注？” 对此，段永平的雪球账号 “大道无形我有型” 回复称：“我应该还会再买一些，但不会超过公司的10%，不然公司该有意见了哈。网易我最多也就到过10%左右吧。现在搞得我像个泡泡玛特代理人似的，我以后不想再回答这种问题了，反正我的观点该说的都说了，对错过几年就知道了。 自10月14日起，泡泡玛特（09992.HK）开启连续五个交易日下跌行情，10月14日收盘报每股149.0港元，下跌0.80%；10月15日收报每股145.5港元，下跌2.35%；10月16日收报每股142.2 港元，下跌2.27%；10月20日收报每股136.4 港元，下跌4.08%；10月21日收报129.8港元，下跌4.84%，五个交易日累计跌幅超13%，股价接近2025年4月以来低位。 按照往年节奏，泡泡玛特通常在10月下旬披露季度业务情况。目前，三季度业务数据还没正式发布，机构渠道跟踪数据成为投资者预判业绩的重要依据。 10月13日，高盛发布的渠道跟踪报告显示，泡泡玛特天猫、抖音合计销售额三季度同比下降30%，其中9月单月下降44%。美国市场同样承压，高盛追踪的信用卡销售数据显示，三季度同比下降58%，9月降幅为50%，而海外曾是此前拉动公司估值上行的重要主线。 此前，泡泡玛特的2026 年中期业绩则显示，期内实现营业收入171.73亿元，同比增长23.8%；归母净利润50.38 亿元，同比增长10.1%。分区域看，中国区收入122亿元，同比增长47.3%；亚太（不含中国）、美洲区域收入同比下滑，海外板块成为业绩拖累项，海外收入占比较去年同期明显回落。IP层面，THE MONSTERS（LABUBU）仍为第一大IP，上半年收入44.5亿元，占总营收26%；星星人收入26.5 亿元，同比增幅580.6%，是当期增速最高的IP。 但在半年报业绩会上，管理层也表示，去年同期LABUBU 系列爆火带来的高基数压力，下半年经营挑战高于上半年，公司或难以达成年初设定的全年20%营收增长目标。 本轮连续五个交易日下行，诱因是机构渠道跟踪数据偏弱，也印证了从二季度延续的海外市场业绩回落走势，销售下滑预期也进一步压低了市场情绪。 不过，高盛在今年8月发布泡泡玛特半年报点评报告后，将泡泡玛特目标价由 164港元下调至139.5港元，在10月13日的渠道跟踪更新报告里沿用139.5港元这一目标价，中性评级不变；花旗则保持买入评级，目标价198港元，并认为销售复苏可能要到2027年才会更加明显。 截至港交所最新权益披露（9 月 1 日），段永平通过其控制主体 H&H International Investment, LLC 持有泡泡玛特（09992.HK）权益比例为8.01%。 对于持股不超10%的原因，段永平解释称，超过10%就不再是被动接受公司决策的普通股民，而是拥有了召集股东大会、请求解散公司、影响信息披露等实质性权力的重要股东，“公司管理层和原有大股东自然会‘有意见’——因为他们知道，你的存在改变了公司的权力格局。” 表态会选择继续加仓，段永平并没有最新做过多解释。此前他曾经多次在雪球阐述，他看好泡泡玛特的核心并非 LABUBU 单一爆款，而是公司搭建起一套可持续孵化 IP、沉淀忠实用户的完整体系，包括品牌心智、签约艺术家资源、全球线下渠道、会员运营能力等。 同时，他高度认可创始人王宁及其团队，评价其对产品的理解突出、年纪较轻，拥有很长时间持续经营创造复利的空间。 段永平真正开始对泡泡玛特关注研究，是在该公司发布2025年财报以后。3月25日，泡泡玛特发布的2025年财报显示，期内公司营收达到371.2亿元，同比增长184.7%；经调整净利润130.8亿元，同比上涨284.5%。 段永平首次举牌是在5月25日‌，段永平与其旗下H&H International Investment, LLC同步增持泡泡玛特股份，完成增持后合计持股占已发行有投票权股份的比例达5.69%，正式超越此前的第二大股东，成为泡泡玛特的第二大股东。 7月10日，据港交所，段永平再度增持泡泡玛特股票，持股数量由9127.28万股增至1.02亿股，持股比例由6.85%增至7.65%，此次增持申报日期为2026年7月6日。 7月30日受期权履约交付股份影响，权益一度回落至 5.55%，并非二级市场主动卖出；之后再度回升至 8.01%。

图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 安震 界面新闻注意到，10月21日，豆包手机助手官网更新了最新拒绝操作应用清单，主动对金融类应用限制相关操作能力，范围包括但不限于银行、信托服务、支付、互联网金融、信贷等领域。 这一调整发生在豆包手机助手《屏幕自动化操作声明协议》（SAEP， Screen Automation Execution Protocol）公示期结束后不久。10月14日，豆包手机助手宣布将逐步放开第三方应用的屏幕自动化操作权限，同时公布拒绝操作应用名单，包括中国工商银行、招商银行、重庆农商行等多家金融机构。 从技术路径看，SAEP已经尝试为AI智能体跨App操作增加身份核验、权限声明、页面限制和操作留痕等“安全锁”。但在金融场景中，问题并没有因此完全解决。对于银行等金融机构而言，真正注重的风险是“谁在操作、操作是否真正代表客户意愿，以及一旦发生资金损失谁来负责”。 SAEP是什么？ 随着AI智能体从聊天问答向“替用户执行任务”演进，GUI Agent（图形用户界面智能体）开始尝试通过识别用户操作手机屏幕、模拟点击、滑动和输入等方式，直接操作第三方App。与传统的API调用不同，这种方式不一定需要APP单独开发接口，AI可以像人一样“看屏幕、找按钮、完成操作”。 SAEP，即屏幕自动化操作声明协议，可以理解为给这种外部AI增加了一套安全边界。 SAEP要求App开发者先把规则写清楚：哪些页面AI可以进入、哪些操作可以执行、哪些操作必须禁止，以及什么情况下需要用户重新接管。 例如，一家银行理论上可以允许AI读取信用卡账单，但禁止其进入转账页面；可以允许查询余额，但禁止修改密码；对于涉及资金的高风险操作，则要求必须由用户本人完成进一步身份认证。 因此，SAEP是让App开发者自己划定AI的活动边界。公示期结束后，软件开发者已经明确拒绝协议的，豆包手机助手不会对相关软件进行操作。 但对于金融机构而言，问题恰恰在于，即便增加了一套门禁，银行仍然可能选择不开门。 一位银行软件开发条线人士对界面新闻表示，金融业务与普通互联网应用最大的区别，在于AI一旦进入银行App，涉及的可能不仅是信息读取，还可能触及账户、支付、信贷以及资金交易。“对银行而言，SAEP能够解决一部分权限控制问题，但很难单独解决身份真实性、交易意愿真实性和责任认定问题。” 金融机构担忧什么？ 多位银行业内人士认为，金融机构对GUI Agent保持谨慎，核心并非简单担忧AI技术“不够成熟”，而是外部智能体一旦进入银行业务链条，会改变原有的风险责任结构。 GUI Agent通过录屏、识别界面和模拟点击完成操作，在银行看来至少存在三类风险：一是账户和资金安全，二是客户敏感信息泄露，三是发生纠纷后责任边界难以厘清。 前述软件开发人士解释：“原来是客户本人操作手机银行，现在中间多了一层外部智能体。银行能够看到设备、网络、操作轨迹，但未必能够准确判断当前行为究竟来自用户本人，还是AI代为执行。如果最终发生资金损失，银行、用户、AI厂商以及手机厂商之间的责任如何划分，目前仍缺乏成熟的行业规则。” 此外，业内人士普遍担忧，AI还可能成为黑灰产攻击的新工具。 一位国有大行人士对界面新闻表示，传统电信诈骗已经出现屏幕共享、远程控制等手段。如果未来智能体能够自动识别银行App页面、读取信息并执行操作，理论上可能进一步降低黑灰产实施复杂操作的门槛。“过去需要诈骗分子一步步诱导客户操作，未来如果外部智能体被恶意利用，部分操作可能被自动完成。” 数据安全同样是银行无法回避的问题。前述软件开发人士表示，银行App中包含余额、交易记录、收入、贷款、投资等大量敏感信息。如果AI通过“看屏幕”的方式获得这些信息，银行还需要考虑数据是否被保存、如何传输、是否会进入模型训练体系，以及AI本身遭遇攻击后可能产生的二次泄露风险。 未来如何解决这一问题，也成为AI智能体进入金融场景必须跨过的一道门槛。 在多位银行人士看来，首先需要是详细划分操作风险等级。对于余额、账单等纯查询业务，可以探索在明确授权、最小权限和全过程留痕的情况下开放；涉及转账、支付、贷款申请、密码修改等高风险操作，则应保留强制人工确认和银行自身的身份认证环节，不能简单交给外部智能体完成。 博通咨询首席分析师王蓬博对界面新闻表示，用户未来借助AI查询账单、管理资产，更合理的路径或许是开放银行API，而不是让AI通过屏幕模拟点击。只读类信息可以受控开放，而转账等高风险操作仍应保留在银行管控范围内。 对于银行而言，AI更广范围应用的前提是身份可信、权限可控、行为可追踪、风险可阻断、责任可追溯。在这些条件真正成熟之前，相比让外部智能体直接“接管手机银行”，通过银行原生API和受控接口逐步开放低风险能力，可能更符合金融机构的风险管理逻辑。 图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 安震 界面新闻注意到，10月21日，豆包手机助手官网更新了最新拒绝操作应用清单，主动对金融类应用限制相关操作能力，范围包括但不限于银行、信托服务、支付、互联网金融、信贷等领域。 这一调整发生在豆包手机助手《屏幕自动化操作声明协议》（SAEP， Screen Automation Execution Protocol）公示期结束后不久。10月14日，豆包手机助手宣布将逐步放开第三方应用的屏幕自动化操作权限，同时公布拒绝操作应用名单，包括中国工商银行、招商银行、重庆农商行等多家金融机构。 从技术路径看，SAEP已经尝试为AI智能体跨App操作增加身份核验、权限声明、页面限制和操作留痕等“安全锁”。但在金融场景中，问题并没有因此完全解决。对于银行等金融机构而言，真正注重的风险是“谁在操作、操作是否真正代表客户意愿，以及一旦发生资金损失谁来负责”。 SAEP是什么？ 随着AI智能体从聊天问答向“替用户执行任务”演进，GUI Agent（图形用户界面智能体）开始尝试通过识别用户操作手机屏幕、模拟点击、滑动和输入等方式，直接操作第三方App。与传统的API调用不同，这种方式不一定需要APP单独开发接口，AI可以像人一样“看屏幕、找按钮、完成操作”。 SAEP，即屏幕自动化操作声明协议，可以理解为给这种外部AI增加了一套安全边界。 SAEP要求App开发者先把规则写清楚：哪些页面AI可以进入、哪些操作可以执行、哪些操作必须禁止，以及什么情况下需要用户重新接管。 例如，一家银行理论上可以允许AI读取信用卡账单，但禁止其进入转账页面；可以允许查询余额，但禁止修改密码；对于涉及资金的高风险操作，则要求必须由用户本人完成进一步身份认证。 因此，SAEP是让App开发者自己划定AI的活动边界。公示期结束后，软件开发者已经明确拒绝协议的，豆包手机助手不会对相关软件进行操作。 但对于金融机构而言，问题恰恰在于，即便增加了一套门禁，银行仍然可能选择不开门。 一位银行软件开发条线人士对界面新闻表示，金融业务与普通互联网应用最大的区别，在于AI一旦进入银行App，涉及的可能不仅是信息读取，还可能触及账户、支付、信贷以及资金交易。“对银行而言，SAEP能够解决一部分权限控制问题，但很难单独解决身份真实性、交易意愿真实性和责任认定问题。” 金融机构担忧什么？ 多位银行业内人士认为，金融机构对GUI Agent保持谨慎，核心并非简单担忧AI技术“不够成熟”，而是外部智能体一旦进入银行业务链条，会改变原有的风险责任结构。 GUI Agent通过录屏、识别界面和模拟点击完成操作，在银行看来至少存在三类风险：一是账户和资金安全，二是客户敏感信息泄露，三是发生纠纷后责任边界难以厘清。 前述软件开发人士解释：“原来是客户本人操作手机银行，现在中间多了一层外部智能体。银行能够看到设备、网络、操作轨迹，但未必能够准确判断当前行为究竟来自用户本人，还是AI代为执行。如果最终发生资金损失，银行、用户、AI厂商以及手机厂商之间的责任如何划分，目前仍缺乏成熟的行业规则。” 此外，业内人士普遍担忧，AI还可能成为黑灰产攻击的新工具。 一位国有大行人士对界面新闻表示，传统电信诈骗已经出现屏幕共享、远程控制等手段。如果未来智能体能够自动识别银行App页面、读取信息并执行操作，理论上可能进一步降低黑灰产实施复杂操作的门槛。“过去需要诈骗分子一步步诱导客户操作，未来如果外部智能体被恶意利用，部分操作可能被自动完成。” 数据安全同样是银行无法回避的问题。前述软件开发人士表示，银行App中包含余额、交易记录、收入、贷款、投资等大量敏感信息。如果AI通过“看屏幕”的方式获得这些信息，银行还需要考虑数据是否被保存、如何传输、是否会进入模型训练体系，以及AI本身遭遇攻击后可能产生的二次泄露风险。 未来如何解决这一问题，也成为AI智能体进入金融场景必须跨过的一道门槛。 在多位银行人士看来，首先需要是详细划分操作风险等级。对于余额、账单等纯查询业务，可以探索在明确授权、最小权限和全过程留痕的情况下开放；涉及转账、支付、贷款申请、密码修改等高风险操作，则应保留强制人工确认和银行自身的身份认证环节，不能简单交给外部智能体完成。 博通咨询首席分析师王蓬博对界面新闻表示，用户未来借助AI查询账单、管理资产，更合理的路径或许是开放银行API，而不是让AI通过屏幕模拟点击。只读类信息可以受控开放，而转账等高风险操作仍应保留在银行管控范围内。 对于银行而言，AI更广范围应用的前提是身份可信、权限可控、行为可追踪、风险可阻断、责任可追溯。在这些条件真正成熟之前，相比让外部智能体直接“接管手机银行”，通过银行原生API和受控接口逐步开放低风险能力，可能更符合金融机构的风险管理逻辑。

图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 吕文琦 近期，韩国最大养老基金遭遇的大幅账面损失，再次引发市场对养老资金投资安全性的关注。 据金融数据提供商FnGuide统计，截至10月15日，韩国国民年金公团（NPS）在287家持股比例达到5%及以上的上市公司中，所持股票总市值较6月底缩水约182.4万亿韩元，降幅达35.3%。其中，仅三星电子和SK海力士两只重仓股的市值缩水就占整体降幅的七成以上。 尽管上述损失主要反映股票持仓的账面市值变化，但这一案例仍凸显了长期资金在资本市场波动中面临的挑战。养老钱既要安全，又要实现长期增值，如何兼顾二者？ 10月21日，在2026金融街论坛年会养老保险专题大会上，来自国内外保险、银行理财及资产管理机构的多位嘉宾围绕这一问题展开讨论。随着第三支柱养老保障体系持续完善，如何在控制投资风险的同时实现长期保值增值，成为养老金融机构共同关注的课题。 稳健仍是首要原则 “稳、长、进”，中邮理财总经理彭琨用三个字概括了养老资金的投资特点。 在他看来，养老资金既要保持稳健，也需要通过长期投资获得合理收益，但在当前第三支柱发展阶段，“稳”仍然是最重要的原则。 彭琨表示，养老资金本质上是保障资金，天然厌恶本金损失。尤其是在市场波动环境下，只有让投资者建立对养老产品的信任，才能使其真正接受长期投资，并愿意长期持有。 不过，稳健并不意味着完全放弃收益。“提前锁定下行风险，然后再谈收益的增强。”彭琨表示，这是养老理财产品与普通理财产品的重要区别。 他介绍，养老理财机构正在探索运用CPPI（固定比例投资组合保险策略‌）、TIPP（时间不变性投资组合保险策略）以及目标风险策略等投资工具，通过风险控制、收益平滑等方式改善产品的稳健性。同时，养老理财还需要建立长期考核机制，避免机构过度追求短期收益。 对于养老保险机构而言，安全性同样是资产管理的核心要求。 国民养老保险党委书记、总经理黄涛在论坛上表示，养老金投资必须坚持资产端稳健、负债端审慎的原则，将资金安全放在首位。 “养老金投资的最底线是什么？我说很简单，不要赔钱，赔不起钱。”黄涛表示，养老资金关系到投保人未来数十年的生活保障，保险机构必须通过严格的投资纪律和风险管理应对市场不确定性。 据黄涛介绍，国民养老目前在管资产规模已超过1200亿元，近年来坚持资产负债久期匹配，并通过逆周期拨备和审慎的财务管理增强风险抵御能力。 在产品设计方面，国民养老也尝试根据不同年龄人群的风险偏好进行分层配置。对于临近退休的人群，更注重确定性保障；而对于距离退休尚远的年轻群体，则可以通过适度参与资本市场，争取更充分的长期收益。 这也意味着，养老投资并不存在适用于所有人的单一方案。如何根据投资者年龄、资金期限和风险承受能力提供差异化配置，正在成为养老金融机构提升产品竞争力的重要方向。 长期资产配置面临新挑战 如何实现长期稳健收益，正在成为全球养老资产管理机构面临的共同挑战。 安联投资公开市场首席投资官Michael Krautzberger在论坛上表示，近年来全球债券市场的波动性明显上升，过去被认为相对稳定的固定收益资产，也可能面临较大的估值波动。 他指出，在传统资产配置框架下，长期政府债券通常被用于对冲股票投资风险，但在高通胀等特定市场环境下，股票和债券的相关性可能发生变化，传统的风险分散方式未必始终有效。 因此，养老资金的资产配置需要进一步拓宽投资视野，在不同资产类别和地区市场之间寻找分散风险的机会。 这一观点也得到国内资管机构的呼应。 彭琨认为，多元化配置是提高养老资产组合稳健性的重要手段。未来养老资金的投资范围不仅包括公开市场资产，也可以根据实际情况考虑海外市场及非标准化资产。同时，投资机构应严格遵守投资纪律，避免短期市场情绪影响长期配置决策。 不过，资产配置的多元化并不意味着简单地增加风险资产比例。 高盛集团资产和财富管理亚太区客户解决方案团队联席主管James Peagam指出，养老金及保险机构的投资决策需要综合考虑未来负债、资本约束、监管要求以及流动性需求。对于拥有长期负债的机构而言，投资收益和资本使用效率需要统筹平衡。 除了市场风险，长寿本身也对投资管理提出了新要求。 纽约梅隆资产管理客户方案组保险方案负责人Simon Richards表示，随着退休后生存时间延长，个人养老投资需要防范资金提前耗尽的风险。因此，养老资产管理的目标不应仅仅是最大化退休时的财富规模，更应关注如何在退休后持续提供相对稳定的收入。 这意味着，养老金融产品需要兼顾积累期的资产增长与领取期的现金流安排，在不同年龄阶段动态调整投资策略。 三井住友德思资产管理公司首席投资官永井尚人则从长期资本的角度指出，养老资金应当通过长期投资分享企业成长和经济发展的成果。他同时肯定了中国推动多年周期绩效评价的探索，认为这有助于长期资金摆脱短期业绩压力。 图片来源：界面图库 界面新闻记者 | 吕文琦 近期，韩国最大养老基金遭遇的大幅账面损失，再次引发市场对养老资金投资安全性的关注。 据金融数据提供商FnGuide统计，截至10月15日，韩国国民年金公团（NPS）在287家持股比例达到5%及以上的上市公司中，所持股票总市值较6月底缩水约182.4万亿韩元，降幅达35.3%。其中，仅三星电子和SK海力士两只重仓股的市值缩水就占整体降幅的七成以上。 尽管上述损失主要反映股票持仓的账面市值变化，但这一案例仍凸显了长期资金在资本市场波动中面临的挑战。养老钱既要安全，又要实现长期增值，如何兼顾二者？ 10月21日，在2026金融街论坛年会养老保险专题大会上，来自国内外保险、银行理财及资产管理机构的多位嘉宾围绕这一问题展开讨论。随着第三支柱养老保障体系持续完善，如何在控制投资风险的同时实现长期保值增值，成为养老金融机构共同关注的课题。 稳健仍是首要原则 “稳、长、进”，中邮理财总经理彭琨用三个字概括了养老资金的投资特点。 在他看来，养老资金既要保持稳健，也需要通过长期投资获得合理收益，但在当前第三支柱发展阶段，“稳”仍然是最重要的原则。 彭琨表示，养老资金本质上是保障资金，天然厌恶本金损失。尤其是在市场波动环境下，只有让投资者建立对养老产品的信任，才能使其真正接受长期投资，并愿意长期持有。 不过，稳健并不意味着完全放弃收益。“提前锁定下行风险，然后再谈收益的增强。”彭琨表示，这是养老理财产品与普通理财产品的重要区别。 他介绍，养老理财机构正在探索运用CPPI（固定比例投资组合保险策略‌）、TIPP（时间不变性投资组合保险策略）以及目标风险策略等投资工具，通过风险控制、收益平滑等方式改善产品的稳健性。同时，养老理财还需要建立长期考核机制，避免机构过度追求短期收益。 对于养老保险机构而言，安全性同样是资产管理的核心要求。 国民养老保险党委书记、总经理黄涛在论坛上表示，养老金投资必须坚持资产端稳健、负债端审慎的原则，将资金安全放在首位。 “养老金投资的最底线是什么？我说很简单，不要赔钱，赔不起钱。”黄涛表示，养老资金关系到投保人未来数十年的生活保障，保险机构必须通过严格的投资纪律和风险管理应对市场不确定性。 据黄涛介绍，国民养老目前在管资产规模已超过1200亿元，近年来坚持资产负债久期匹配，并通过逆周期拨备和审慎的财务管理增强风险抵御能力。 在产品设计方面，国民养老也尝试根据不同年龄人群的风险偏好进行分层配置。对于临近退休的人群，更注重确定性保障；而对于距离退休尚远的年轻群体，则可以通过适度参与资本市场，争取更充分的长期收益。 这也意味着，养老投资并不存在适用于所有人的单一方案。如何根据投资者年龄、资金期限和风险承受能力提供差异化配置，正在成为养老金融机构提升产品竞争力的重要方向。 长期资产配置面临新挑战 如何实现长期稳健收益，正在成为全球养老资产管理机构面临的共同挑战。 安联投资公开市场首席投资官Michael Krautzberger在论坛上表示，近年来全球债券市场的波动性明显上升，过去被认为相对稳定的固定收益资产，也可能面临较大的估值波动。 他指出，在传统资产配置框架下，长期政府债券通常被用于对冲股票投资风险，但在高通胀等特定市场环境下，股票和债券的相关性可能发生变化，传统的风险分散方式未必始终有效。 因此，养老资金的资产配置需要进一步拓宽投资视野，在不同资产类别和地区市场之间寻找分散风险的机会。 这一观点也得到国内资管机构的呼应。 彭琨认为，多元化配置是提高养老资产组合稳健性的重要手段。未来养老资金的投资范围不仅包括公开市场资产，也可以根据实际情况考虑海外市场及非标准化资产。同时，投资机构应严格遵守投资纪律，避免短期市场情绪影响长期配置决策。 不过，资产配置的多元化并不意味着简单地增加风险资产比例。 高盛集团资产和财富管理亚太区客户解决方案团队联席主管James Peagam指出，养老金及保险机构的投资决策需要综合考虑未来负债、资本约束、监管要求以及流动性需求。对于拥有长期负债的机构而言，投资收益和资本使用效率需要统筹平衡。 除了市场风险，长寿本身也对投资管理提出了新要求。 纽约梅隆资产管理客户方案组保险方案负责人Simon Richards表示，随着退休后生存时间延长，个人养老投资需要防范资金提前耗尽的风险。因此，养老资产管理的目标不应仅仅是最大化退休时的财富规模，更应关注如何在退休后持续提供相对稳定的收入。 这意味着，养老金融产品需要兼顾积累期的资产增长与领取期的现金流安排，在不同年龄阶段动态调整投资策略。 三井住友德思资产管理公司首席投资官永井尚人则从长期资本的角度指出，养老资金应当通过长期投资分享企业成长和经济发展的成果。他同时肯定了中国推动多年周期绩效评价的探索，认为这有助于长期资金摆脱短期业绩压力。

《芯片时代》一书作者拉凯什·库马尔。图片来源：Courtesy of Rakesh Kumar 拉凯什·库马尔感叹：“我不想夸耀自己‘早有预言’，但眼下的局势确实印证了我的判断。” 库马尔是伊利诺伊大学厄巴纳-香槟分校（University of Illinois Urbana-Champaign）电气与计算机工程教授，也是《芯片时代：半导体如何成为全球最具战略价值的资源》（Chip Age: How Semiconductors Became the World’s Most Powerful Resource）一书的作者。过去四年里，他一直是学术界对华盛顿遏制中国芯片产业这一政策最坚定的批评者之一。 2022年10月，拜登政府出台针对先进芯片和芯片制造设备的大规模出口管制措施，此后又多次扩大了管制范围。然而，早在管制措施出台前几天，库马尔就在《财富》杂志撰文警告称，这种打压不会奏效。他当时写道：“你不可能指望靠绊倒对手来赢下一场关键比赛，尤其是在这么做本身需要付出高昂代价的情况下。更好的策略，是让自己跑得更快。” 四年过去了，这些管制措施似乎确实未能奏效。中国产处理器与美国竞争对手的差距日益缩小，中国的AI模型也已经能够与美国顶尖模型相媲美。 库马尔首先提出的问题是：这些管制措施究竟想达到什么目的？他对《财富》杂志表示：“大多数AI应用根本不需要最先进的芯片。” 机器人、智能摄像头等广泛落地的AI应用，都不需要最先进的半导体晶圆。而美国对华断供，反而倒逼中国全力打造自主替代方案。库马尔表示：“出口管制促使中国投入大量资金，建立起一套独立的生态系统，足以满足这些应用的需求。从这个意义上说，出口管制不仅徒劳无功，反而适得其反。” 在美国制裁下濒临绝境的华为（Huawei），如今却频频推出高端智能手机和AI处理器。10月13日，华为表示，自2023年以来，搭载其自研麒麟（Kirin）处理器的设备出货量已经超过1亿台。 中国在软件生态方面也在迎头赶上。库马尔指出，中国的模型“在性能上已非常接近美国的顶尖模型”。 中国AI实验室深度求索（DeepSeek）和初创公司智谱华章（Z.ai）已对各自的旗舰模型进行了适配，使其能够在华为昇腾（Ascend）处理器上运行。中国外卖巨头美团（Meituan）今年6月表示，公司已经完全使用国产芯片训练出一个拥有1.6万亿参数的AI模型。据路透社援引IDC数据报道，2026年上半年，英伟达（Nvidia）在中国数据中心芯片市场的份额降至34%，其AI加速器出货量也同比下降44%。 在存储芯片领域，中国芯片厂商甚至展现出领跑态势。中国领先的存储芯片制造商长鑫存储（ChangXin Memory Technologies，简称CXMT）上周末在上海举行的一场行业会议上表示，将在今年年底前推出一种全新的存储芯片架构——如果该技术得到验证，将使其领先于当前的行业龙头三星（Samsung）、SK海力士（SK Hynix）和美光（Micron）。 华盛顿方面公开表述的出口管制目标也已发生变化。美国官员如今较少谈论遏制中国AI发展，而更强调让美国继续保持技术领先。 穷尽现有条件的潜能 库马尔解释说：“如果这是战略目标或军事目标，确实需要拥有最先进的模型，要在AI能力上与对方平起平坐，我认为实现这一目标的途径有很多。” 中国可以通过算法技术、开源以及先进封装，补足在先进芯片制造设备上的短板。他表示：“这样做成本可能更高，但如果决策者认为这对于国家至关重要，就会甘愿承担这种成本。” 中国芯片制造商一直无法进口荷兰芯片设备巨头阿斯麦（ASML）生产的极紫外（EUV）光刻机。这类设备能够在最先进的芯片上刻出最微小的结构。自2019年以来，在美国施压下，荷兰政府始终未发放相关出口许可证。中国最大芯片制造商中芯国际（Semiconductor Manufacturing International Corp.，简称 SMIC）等晶圆厂，被迫依赖技术水平相对较低的深紫外（DUV）光刻机，并设法从这些较老的设备中挖掘出更高的性能。 库马尔表示：“这种做法的可扩展性有多强？良率究竟有多高？这些问题目前依然没有答案。” 华为放弃了在单层硅片上塞入更多晶体管的传统路线，转而采用三维堆叠芯片的方式。今年5月，华为半导体业务负责人何庭波公布了公司对摩尔定律的另一种解法——韬缩放定律。这一思路关注的重点，不再只是晶体管能做得多小，而是信号在整个计算系统中传输得有多快。按照华为的目标，到2031年，基于韬定律的高端芯片晶体管密度将达到1.4纳米制程的同等水平。 战略成功，不等于商业成功 不过，尽管中国在芯片自主方面取得了战略上的成功，却未必实现了商业上的成功。 库马尔坦言：“中国企业能否在推理服务领域与西方供应商竞争？至少在短期内，答案可能是否定的。” 这听起来或许有些违背常理，因为中国的开源模型凭借低成本在全球广受赞誉，且中国的电力成本较低。但库马尔指出，目前最大的推理服务提供商仍然不是中国企业。他表示：“模型在中国开发出来，最终却是在美国用美国芯片提供服务。” 他补充说：“如果中国企业也能以更低成本提供这些词元的推理服务，他们就会直接从中国输出。所有人都会通过中国基础设施使用这些模型。但现实并非如此。” 华为和其他中国芯片制造商努力从技术水平相对较低的硬件中挖掘更多性能，这些尝试令人印象深刻；但与英伟达或超微半导体（AMD）所拥有的技术自由度相比，这些做法目前仍是权宜之计。库马尔解释说：“仅靠芯片制程微缩，往往就能更快提升成本效率和性能；其效果通常高于影响系统整体成本和性能的其他因素。” “从某种意义上说，AI正在拯救芯片行业” 《芯片时代》（The Chip Age）主要讲述的是，半导体如何成为全球最重要的商品之一。但这本书同时也是一种警示。 库马尔表示，如今制造每个新晶体管的成本已开始上升，而晶圆代工行业也高度集中，仅台积电（Taiwan Semiconductor Manufacturing Co.）一家就在先进制程芯片制造领域占据主导地位。 在谈到芯片行业曾经的竞争对手时，他表示：“有些电影里会有一个团队，主角们接连倒下。在我看来，这个行业的演变就像这样一部电影。” 半导体本就是繁荣与低迷交替的强周期行业。在ChatGPT横空出世之前，芯片制造商正面临新冠疫情后的芯片过剩。 库马尔表示：“从某种意义上说，AI正在拯救芯片行业。” 那么，如果像Anthropic首席执行官达里奥·阿莫代伊所主张的那样，前沿实验室放缓发展速度，是否会打击芯片需求？库马尔的回答是：“不会造成巨大的冲击。半导体需求增长，不只是因为某一个客户的芯片需求增长，更因为客户数量在增多。”毕竟，OpenAI和Anthropic并不是推动半导体需求增长的唯一力量。 这并不意味着库马尔不担心芯片行业长期陷入停滞。如果AI需求逐渐减弱，或者芯片制造的经济性最终使制程微缩难以为继，西方的领先优势就不会继续扩大。他表示：“如果芯片制程微缩明显放缓，或者应用层面的需求动力不足以支撑芯片制造成本继续上升，中国就有可能最终追赶上来。” 他补充道：“永远不要低估人类创新的能力。在无法获得先进芯片的情况下，中国AI模型已经几乎和部分美国模型一样强大，这本身就已经足够说明问题。”（财富中文网） 《财富》“亚洲议程”（Asia Agenda）专栏每月推出至少两期高端访谈。我们深入对话亚洲顶尖商业领袖，探讨他们如何为未来进行战略布局，以及在这片全球增长最快、最具活力的地区领导企业的心得与启示。点击此处查看该专栏的全部人物报道。 译者：刘进龙 审校：汪皓

10月21日，《财富》中国40位40岁以下商界精英创想会暨颁奖仪式在成都成功举办。 本次活动以“新引力场：智能时代的商业新秩序”为主题。当下，影响商业世界的三股力量正在交汇：科学突破、资本重构、人工智能。速度之快，已经超出既有商业框架的解释范围。旧坐标失效，新秩序未定。增长不再是线性改良，而是结构性重写；组织形态、估值逻辑、人才流向，都在被重新定价。 在人工智能浪潮重塑各行各业之际，新的引力中心已经生成。它们将如何重塑产业链、价值链与人才版图，是本届创想会的核心议题。 《财富》40U40创想会集结了《财富》中国40位40岁以下商界精英榜单的诸多上榜者，他们是把技术叙事兑现为商业现实、当下中国最具影响力的年轻领导者。参会嘉宾覆盖大模型、具身智能、生物科技、新能源等核心赛道，他们不囿于既有框架，凭着技术直觉与敢于颠覆的野心，在商业版图上撬动并构建出全新的“引力中心”，重新定义商业世界的秩序。 一类新型创始人正在改写创业的底层逻辑。在以“科学企业家：从科学家到创业家”为主题的圆桌讨论中，关于硬科技创业如何平衡“科学严谨”与“商业敏捷”，炎和科技创始人、董事长兼首席执行官冯凡认为，硬科技创业者仍然要重视商业化落地，让顶尖技术最终服务于真实的商业化社会。 知行机器人科技（苏州）有限公司创始人、董事长白国超表示，硬科技企业不仅要跨越“概念验证”（POC）的及格线，更要冲过“产品市场匹配”（PMF）的生死线。耀速科技创始人兼首席执行官谢鑫认为，面对不同的市场周期，硬科技创业者在打磨过硬技术的同时，更要像敬畏科学一样去敬畏市场。 全球创新版图正在重构，开源与闭源路线之争日趋激烈。在以“复杂世界的创新韧性：资本、技术与开放生态”的圆桌讨论中，摩根大通私人银行董事总经理、亚洲科技部及国际市场线上平台主管王疏影抛出了一个疑问：在人工智能行业快速迭代的背景下，五年以后将会如何看待今年？ 和暄资本总裁、管理合伙人张梦涵将当下比作“1998年的互联网”：“大家觉得泡沫要破了，但拉长看可能又站在新一轮起点。”他认为，人工智能已经完整跑通了商业化，今年就是通用人工智能（AGI）落地的元年。太一量生创始人、首席执行官方正浩则关注到了下一个计算范式的迁移。他表示，量子计算是下一代生产力底座，选择开源的目标是构建生态，现阶段不会改变商业模式。 具身智能正在深入制造业的多个应用场景。吉翼智能创始人、董事长兼首席执行官、捷翼科技副董事长兼首席执行官王超认为，未来垂类模型会成为每一家具身智能公司的重要法宝，从而真正适配场景。云蝶科技联合创始人、联席总裁余澜表示，每一个垂直领域的高质量数据将成为具身智能公司的核心壁垒。桥介数物创始人兼首席执行官尚阳星预计，十年内有可能看到机器人发展为真正的生产力，替代大量岗位的操作。 红熊AI创始人、首席执行官温德亮在分享从人工智能到超级智能的主题时指出，中美的人工智能竞争进入到双轨时代，“美国是守住前沿高地，中国拿下应用规模和成本效率，双方在不同维度各自定义下一时代的人工智能竞争规则。” 当团队中的“人机协作”成为常态，企业如何重构决策流程与信任机制？白兔控股创始人、董事长王傲延称，人工智能可以帮助达人补齐短板，但承担责任与风险兜底仍然是企业不可替代的价值。松赞集团首席执行官知诗七林认为，领导力不是盲目追求利益和效率最大化，而是在动态发展中平衡人情与规则。 在与《财富》中国执行主编章劢闻的对话中，瑞浦兰钧能源股份有限公司总裁冯挺谈到了如何应对行业竞争。冯挺认为，选择一个赛道首先看有没有确定性增长空间，以及资源是否匹配，进而找准定位，调整战略聚焦核心赛道。 在活动现场，《财富》（中文版）也为2026年《财富》中国40位40岁以下商界精英榜单的上榜者们进行了颁奖。 2026年《财富》40U40创想会由新锐合作伙伴保乐力加中国贸易有限公司叠川中国威士忌，以及支持合作伙伴摩根大通提供特别支持。（财富中文网）